自由與現金流

自由現金流，英文叫 free cash flow，是巴菲特非常推崇的財務指標。

大家都知道巴菲特搞價值投資。那麼價值投資的標準是甚麼？買入市盈率或者市淨率低於某個數值就是價值投資嗎？不是的，自由現金流貼現最大化的才是價值投資。這是巴菲特親口公布的標準答案。

可惜在 A 股市場，雖然巴菲特的粉絲極多，但是對於自由現金流的關註卻極少。我在 wind 研報平臺上隨手一搜，發現在 200 多萬份研究報告中，標題中包含 「自由現金流」 的只有 100 多份，甚至比 「應收賬款」 這個關鍵詞還要冷門。

本文並不準備對 「自由現金流」 這個概念做出詳細解說。這個工作可以留給有興趣的讀者自己完成。現在我們只是借此為題，來講幾個小故事。

現金

第一個故事是關於 「現金」 的。它是筆者的親身經历。當時我們一群高中同學聚會。有位老哥提到他為了孩子入學，剛剛購置了一套學區房。然後坐他隔壁的一位同學就借過話頭，開始炫燿他新買的豪宅，並且傲驕地宣布他現在身背千萬房貸。這時前面那位老哥轉過頭來，幽幽地問道：甚麼是房貸？

在英文語境中，貸款買千萬豪宅的那位是 asset rich，而全款購置學區房的那位則稱為 cash rich，翻譯過來大概是資產富人和現金富人。不過這麼說很拗口。這可能是因為我們在日常生活中並不做這樣的區分，所以也沒有習慣性的表達。

由此我倒是想起，以前在內蒙古調研時聽到過一句俗語：家財萬貫，帶毛的不算。這就有點區別 asset（資產）和 cash（現金）的味道了。

當然，房產和活體牲畜雖然都屬於 asset，但是前者的價值要穩定得多，絕不至於 「不算 「。

不過只要是資產，價格都會有波動。同樣的聚會對白，發生在 2013 年的上海或者是 2023 年，其中的滋味肯定是截然不同的。

關於表達方式的缺失，我還有一個非常現實的解釋。改革開放至今不過 40 多年，社會上的富人大多還是富一代，創一代。哪怕是富二代，家裡的老爺子也很可能餘威尚在。

按照歐美習慣，這些都是 new money，叫做新錢，或者新富人。新錢往往是 asset rich，cash rich 要在老錢裡面才會漸漸多起來。所以中國社會並沒有很多 cash rich，也不需要相應的表達方式。

為甚麼會有這樣的區別呢？除了創業平臺不容易變現之外，主要還是風險偏好的差別。新錢比較生猛，喜歡高風險高收益。老錢則反之。

想清楚了這一點，那麼很顯然，從宏觀視角看，新錢不可能永遠是新錢。擺在他們面前的只有兩條路：要麼變成老錢，要麼銷聲匿跡。

正所謂：天下沒有不散的筵席。鯤鵬展翅九萬裡，終究還是要落地的。有時候甚至能否順利落地，都還是一個問題。

你到底是 asset rich 還是 cash rich？隨著历史進程的推移，中國社會對於這個問題的關註度必然會越來越高。說不定哪天也會產生出甚麼獨特的表達方式呢。

現金流

第二個故事是關於 「現金流」 的。它來自網路和身邊案例的綜合。典型的主人公是小鎮做題家，到一線城市打拼，中年得志，身居大企業高層，空中飛人，五星酒店，觥籌交錯，海外度假……

直到有一天突然被裁員，主人公回頭一算，發現自己居然沒有多少積蓄。咬咬牙幹脆躺平，想要安度餘生，卻發現豪車豪宅，名牌衣飾，雙語名校（如果有子女的話）全都成了累贅。沒有多少變現殘值，維持起來卻是吞金巨獸……

咱們這位虛擬主人公最大的問題，就是不懂得自由現金流的概念。而許多落入價值陷阱的投資者，他們與巴菲特之間的差距也在這裡。

從賬面淨利潤到自由現金流，中間還有很長的一段距離。如果小磕小絆不算，那麼主要就是兩座大山。一座叫應收賬款，一座叫追加投資。

所謂應收賬款，就是交易完成了，對方卻不付錢，只能成為賬目上的一個數字。它可以形成淨利潤，但是不能形成自由現金流。而把賬款變成現金流，這個過程叫做兌現。由於承諾不能兌現而導致的悲劇，在商場和職場都很常見。

對於企業來說，利潤豐厚的大型項目最容易出現應收賬款問題。事實上，很多項目的毛利已經把賬期風險打在裡面了。比如說，100 塊成本的東西賣 120 塊。看上去這是一樁好買賣。當然如果一年結賬，年化收益率高達 20%。兩年結賬，年化收益率是 10%。可是如果賬款 10 年後才到呢？

對於個人來說，工資是最起碼的現金流。可是很多公司都會做強制性遞延。換句話說，名義年薪 100 萬的工作，你幹 3 年跑路，絕對不可能拿到稅前 300 萬，各種名目克扣下來，能有一半到手，就算老板對你不錯了。

更可怕的是各種非量化的承諾，俗稱畫大餅。景氣高的時候，甚麼都是你的。就像是面對一桌滿漢全席，不知何處下筷。等到景氣轉差，直接歸零，化作南柯一夢。到頭來，沒有一口是吃進嘴裡的。

另一座大山叫做追加投資，也就是必須進行下一階段的投資，本階段的業務才能正常完成。其中最惡劣的一種形態就是龐氏騙局。名義上你的投資項目賺錢了，但是上一期賺到的錢，必須連本帶利地投入到下一期項目中去。而且這個過程沒有一個明確的終點。實際上很有可能你永遠都走不出來，就跟進了黑洞一樣。

在貿易戰之前，像三星、臺積電這樣的企業，資本市場是非常不喜歡的。從 2005 到 2015 年，這兩家公司的市盈率一直在 10 倍上下。為甚麼呢？不是因為沒有淨利潤，而是因為沒有自由現金流。

40 納米的制程剛剛完成，賺到的一點辛苦錢外加折舊，就得馬上投入到 28 納米的研發中去。你要是說我從此躺平，以後的項目不投資了，那麼客戶們今天就卷堂大散。因為跟著你玩沒希望。

所以在巴菲特這樣的人看來，三星和臺積電那麼多年來就一直在相互內卷，也不知道圖點甚麼。當然，後來碰到中美貿易戰，突然變得奇貨可居，那就是另一個故事了。

當高管，做生意，同樣面臨追加投資的風險。因此你別光看到有些人的現金流入量很大，其實他為了維持人設和網路，必須開支的流出量也很大。有些開支如果不做，馬上就會影嚮他現在的生活節奏。而到底有多少現金流是真正 「自由」 的，恐怕連他自己都不知道。

自由

第三個故事是關於 「自由」 的。它來自古籍《韓非子》。由於情節生動有趣，主角自帶可愛光環，所以各種兒童成語繪本上總少不了它的存在。沒錯，它就是：守株待兔。

我知道，要說守株待兔，很多人都會覺得小兒科。那麼換個高逼格的說法吧：人是經驗的奴隸。康德尼採那味兒是不是就來了？

從上帝視角看，農夫能夠撿到死兔子是純粹的隨機事件。拿回家吃完就算了，完全不應當再做任何反應。

但是在農夫看來，他總結到的經驗可能是：前一天晚上打孩子，第二天早上不吃飯，然後再繞道經過鄰居家的田埂，應該就會有好事發生……

過去 40 年中國經濟高速發展，有無數人撿到了屬於他的那只死兔子。我不可能知道每個人都是怎麼總結的。但是根據我有限的觀察，哪怕只是願意承認運氣成份的人都不多。似乎每個人都有自己津津樂道的 「撿兔經」。這不，許多人哪怕是坐在樹下淋雨、挨餓，照樣還在那兒一往情深地等兔子呢。

今年初，申萬房地產指數一度跌破 1900 點，直接回到 2006 年去了。這還是幾大國有房企頂住權重的結果。而在香港，民營房企幾乎已經全軍覆沒。說實話，這個局面對我的觸動非常深。

從宏觀上看，在幾乎所有重要經濟體中，房地產都是第一大資產類別，房產建築都是第一大細分產業。從微觀上看，絕大多數人的一生，最大的一筆支出就是買房。

所以如果房地產不行了，不要指望任何一個行業能夠完全頂替它的位置。中國房地產行業的高速發展期，就是中國經濟的高速發展期。這兩者之間的相關性是顯然的，無可質疑的。

我這麼說，不是要為哪個開發商招魂。畢竟天下沒有不散的筵席。

我這麼說，也不只是為了感慨物哀：整個人類經濟史上最廣闊、最強勁、最持久的一輪產業黃金期，居然不能留下幾個善終的龍頭公司。

我只是在想：為甚麼在三條紅線之前，每一家大型開發商的資產負債表都在迅速擴張？甚至沒有哪怕一個另類，敢於站出來說：我夠了，不玩了，我躺平，我要自由！

如果只是某幾個企業家貪得無厭，我大可不必發此問。但是如果家家如此，無一例外，那麼很可能這反映了人類共同的本性。

每個人都渴望自由。只可惜外在的鎖鏈易除，心中的鎖鏈難除。

我看網上流傳戒毒所工作人員的說法，生理性的毒癮是可以根除的，但是吸毒時巨大快感帶來的記憶卻是難以根除的。控制複吸的難點，就在於豐富生活，轉移註意力，不要讓那個記憶碎片突然冒出來。我想，一夜暴富的經历，對於人生的影嚮大概也差不多吧。

現代社會節奏快，壓力大，每個人都在隨波逐流。在人的一生中，真正能夠把握自己命運的節點不過那麼區區幾處。但是我們永遠都不應該忘記，這場漫長旅途的終點應該是：

自由。

來源：小鮮傳 微信號：fish_craft